作者 | 王洪臣

來源 | 債市觀察

2月4日，世界三大評級機(jī)構(gòu)之一的惠譽(yù)確認(rèn)順豐控股股份有限公司下稱“順豐控股”)“A-”長期發(fā)行人違約評級(IDR)和高級無抵押評級，為評級展望“負(fù)面”。

同時(shí)，惠譽(yù)確認(rèn)由順豐控股子公司SF Holding Investment Limited發(fā)行票息率4.125%、2023年到期的5億美元高級票據(jù)評級為“A-”。

01

55億人民幣現(xiàn)金交易引來“負(fù)面展望”

報(bào)告顯示，惠譽(yù)在本次評級中首先表示順豐控股作為中國領(lǐng)先快遞服務(wù)公司的強(qiáng)勁業(yè)務(wù)表現(xiàn)。此外，順豐向多元化物流服務(wù)(例如重貨和冷鏈運(yùn)輸業(yè)務(wù))的擴(kuò)張也令順豐控股在新業(yè)務(wù)板塊的未來增長前景可期。

然而，惠譽(yù)仍然對順豐給出了負(fù)面評級展望，反映出惠譽(yù)對順豐控股在中期可能有更高杠桿率的預(yù)期。

報(bào)告指出，順豐控股在2018年增加資本支出以及于2019年2月份收購德國郵政股份公司(Deutsche Post AG，簡稱“德國郵政”，BBB+ 穩(wěn)定)在中國香港地區(qū)和中國內(nèi)地的供應(yīng)鏈業(yè)務(wù)。惠譽(yù)預(yù)計(jì)，順豐控股需要獲得大量非債務(wù)融資才能有效去杠桿，惠譽(yù)將觀察該公司的融資計(jì)劃實(shí)施進(jìn)展及其自由現(xiàn)金流狀況，以評估未來一到兩年該公司的資本結(jié)構(gòu)，進(jìn)而確定相關(guān)評級影響。

可見，順豐控股在2018年的一系列資本運(yùn)作是此次惠譽(yù)對公司給出負(fù)面評級觀察的原因。據(jù)小債了解，2018年10月，順豐控股與德國郵政達(dá)成戰(zhàn)略合作，將整合對方在中國內(nèi)地、香港和澳門地區(qū)的供應(yīng)鏈業(yè)務(wù)。

當(dāng)時(shí)，此次交易總對價(jià)為55億元人民幣，全部為現(xiàn)金。

一次交易拿出55億的真金白銀，在惠譽(yù)看來這似乎將推高順豐控股的杠桿率。而在此次交易后不久，外界也出現(xiàn)了“順豐負(fù)債達(dá)300億，資產(chǎn)負(fù)債率提高至46%，高于通達(dá)系同行”的報(bào)道，對順豐的資金鏈提出質(zhì)疑。

對此，順豐控股當(dāng)時(shí)做出回應(yīng)稱，順豐負(fù)債率與全球著名直營快遞企業(yè)相比仍屬較低水平。公司擬在境內(nèi)外發(fā)行不超160億債券只是申請額度，不意味全部發(fā)行，新發(fā)債券會(huì)有部分置換已有債務(wù)。

02

市值跳水，王衛(wèi)秀可轉(zhuǎn)債“神操作”

正是惠譽(yù)重點(diǎn)審視的2018年，順豐控股的發(fā)展也開始出現(xiàn)一些“看點(diǎn)”。

數(shù)據(jù)顯示，2018年順豐業(yè)務(wù)量增速為26.77%，而其他幾家快遞公司，如韻達(dá)增速為48%，百世快遞45.1%，中通37.1%，圓通31.61%，申通31.13%，均高于順豐。

此外，順豐控股2018年財(cái)報(bào)顯示，公司全年?duì)I收909億，同比增長27.6%，歸屬凈利潤增長卻為-4.57%。在非經(jīng)常性損益相差無幾之下，增收不增利的狀況被外界認(rèn)為這是順豐十年來最尷尬的業(yè)績。

這種情況下，順豐的股價(jià)從2017年上市后的最高值72.95元/股，最低一路跌至30元/股以下，跌幅超過60%，市值也從最高時(shí)的3000億近乎腰斬。

面對股價(jià)下跌，順豐控股的股東們開始頻頻減持套現(xiàn)。2018年至2019年11月，嘉強(qiáng)順風(fēng)等大股東合計(jì)減持達(dá)65次之多，而重要股東中鮮見增持。

不僅如此，順豐控股還在其發(fā)行的58億順豐轉(zhuǎn)債上，秀了一把“神操作”。

據(jù)小債了解，2019年11月18日，順豐控股公開發(fā)行5800萬張可轉(zhuǎn)換公司債券，每張價(jià)格100元，發(fā)行總額為58億元。

其中，順豐大股東、王衛(wèi)個(gè)人持股達(dá)99.9%的明德控股共持有27.02億股順豐股份。按相關(guān)條款，其通過配售方式能夠拿到的可轉(zhuǎn)債最高達(dá)3550萬張。實(shí)際上，明德控股共計(jì)配售順豐轉(zhuǎn)債3500萬張，幾乎是頂格申購。

順豐轉(zhuǎn)債發(fā)行后不久，2019年12月11日，順豐控股發(fā)布公告稱，公司控股股東明德控股在12月10日通過大宗交易方式，清倉減持順豐轉(zhuǎn)債3500萬張。

據(jù)公開信息顯示，明德控股以105元/張的價(jià)格拋售，最終王衛(wèi)浮盈達(dá)到1.75億元。一個(gè)月內(nèi)既能自己大賺一筆，又能幫順豐拿到35億元融資，這波操作可謂666。

不僅如此，王衛(wèi)此次參與自家公司可轉(zhuǎn)債配售還動(dòng)用了“短融套利”。公告顯示，明德控股在11月13日將1.62億股進(jìn)行質(zhì)押，質(zhì)押股數(shù)占公司總股本約3.66%。據(jù)當(dāng)時(shí)順豐控股收盤價(jià)進(jìn)行計(jì)算，控股股東本次質(zhì)押股票市值約64億元，按滬深300標(biāo)的股質(zhì)押率，王衛(wèi)至少可融到約35億元。

通過短融獲取現(xiàn)金，再通過配售獲得轉(zhuǎn)債，緊接著再以大宗交易拋售，一家市值2000億的巨頭使用這種類似二級市場玩家的短期“套利”操作，有些出人意料。

目前，順豐控股“借殼”三年期已滿，由明德控股持有，占總股本61.2%的股票已于2020年1月23日解禁。