近期，傳化智聯（002010.SZ）迎來了一波漲幅。近6個交易日內公司股價漲幅接近15%，振幅更是高達23%。

這或許是源于一份看起來不錯的中報業績。2021年上半年，傳化智聯營業收入159.48億元，同比增長83.08%；歸屬于上市公司股東的凈利潤5.46億元，同比增長12.76%。

具體業務方面，三大主營業務毛利率均同比增長，智能公路港業務毛利率達 65.69%，同比上升8.05%；網絡貨運平臺毛利率達 2.68%，同比上升1.37%；供應鏈業務毛利率達 2.2%，同比上升1.27%，只有印染助劑與車后業務毛利率小幅下行，分別下滑1.78%、0.41%。

乍一看，傳化智聯交出的上半年成績單還不錯，不過事實真是如此嗎？傳化智聯的業績表現到底是貨真價實還是虛假繁榮，不妨仔細揣摩一下其中的財務數據情況。

嚴重依賴政府補貼

半年報披露，傳化智聯總共收到政府補助3.68億元，接近占據67.4%的半年凈利潤，營收嚴重依賴補貼。

根據五部委聯合下發的《關于推廣“公路港”物流經驗的通知》（發改辦經貿〔2013〕811號），推廣傳化公路港先進經驗，鼓勵各地加大對“公路港”項目的政策扶持力度，各地政府就“傳化公路港”項目的落地實施，陸續出臺了相關政策給予資金支持。2021年上半年，滕州傳化公路港、梅河口傳化公路港、武漢北傳化公路港等公司合計收到該項補助2.96億元。

傳化公路港也集聚了一批物流服務供應商落戶，有效提高物流運轉效率。因此相關公路港所在地主管部門根據港區入駐企業物流交易成交情況給予一定的獎勵政策，并定期與傳化公路港進行結算。2021年上半年，南充傳化公路港、壽光傳化公路港、贛州傳化公路港、商丘傳化公路港等公司合計收到該項補助資金3959萬元。

其實仔細翻看過往的數據，不難發現傳化智聯不止今年上半年收到巨額政府補助。自2016年重組以來，傳化智聯業績嚴重依賴政府補貼，2016-2020年分別收到10.51億元、7.55億元、13.66億元、14.84億元以及6.88億元，與此同時2016-2020年公司的凈利潤分別是6.51億元、5.4億元、8.99億元、16.38億元以及15.83億元。刨除政府補助，傳化智聯的真實業績是虧損狀態，直到近兩年才逐漸有所改善。

投資性房地產秀財技

還有一項財務數據值得尤其注意。半年報中傳化智聯賬面投資性房地產金額為133.65億元，占總資產的36.4%，且這一占比最近幾年正在逐年提升。

傳化智聯作為一家智能物流企業，為何它的房地產金額如此之大？

投資性房地產是傳化智聯公路港項目的核心資產，而公司主營業務是智能公路港，由于業務發展及項目數量規模擴大，需要涉及到其中出租的房屋、建筑物及土地使用權等投資，這些數目也將同比擴大。這也是為什么傳化智聯投資性房地產金額數目如此之大的原因。

按常理偌大一筆資產，每年的固定折舊對于企業而言會產生不小的影響，但這筆房地產資產對于傳化智聯而言卻是筆不折不扣的資產。原因在于2017年7月，公司將投資性房地產變更為公允價值計量模式，此舉在一定程度上增厚了業績。

在會計變更前，根據《中華人民共和國企業所得稅法實施條例》第六十條，固定資產如房屋、建筑物等最低折舊年限為20年，以及《中華人民共和國企業所得稅暫行條例實施細則》第31條規定，企業固定資產殘值率一般為5%。（內資企業5%，外資企業10%）。可以粗略計算得出，企業的固定資產年折舊率在4.75%附近。當2017年7月傳化智聯采用公允價值計量后，將對企業投資性房地產采用公允價值計量，從而免于4.75%左右的計提折舊或進行攤銷，最終以財務報表計算日的公允價值與原賬面價值之間的差額計入當期損益。

以2020年報披露的112.61億元投資性房地產作為例子。如果按會計變更前的計算法則折舊率為4.75%去計算，公司需要對其所持有的房地產進行5.35億元的折舊。實際上，按照會計變更后計算，投資性房地產公允價值變動增加了2.66億元。去年年報顯示，公司歸母凈利潤為15.21億元，若按會計變更前的法則去計算，則公司的實際歸母凈利潤為7.2億元。一來一去，財務報表上的歸母凈利潤如“魔法般”增加了8.01億元。自2017年變更后，公司投資性房地產公允價值變動收益分別為1.05億元、8816萬元、1.29億元和2.66億元，幾乎隨著公司公路港的業務擴大，公允價值收益也在同比例每年攀爬。

公允價值變動所產生的收益之所以在一定程度上可以轉化為企業的利潤，原因在于所涉及的出租房屋、建筑物及土地使用權（投資性房地產）是屬于傳化智聯的智能公路港核心資產，而這部分所帶來的溢價收益應歸于主營業務智能物流港的收入，無需對其計提折舊或者攤銷，所以此舉猶如魔術師般平白無故為企業增加了億元級別的“額外”收益。

試想，除去政府補助以及投資性房地產的財技施展，傳化智聯的真實盈利水平還能達到投資者預期嗎？